密尔克卫年报点评：Q4业绩大幅增长，内生外延齐头并进

仓储、运输业务维持较高增速。分业务来看，货运代理营收10.61亿元，同比增长34.86%，毛利率12.25%；运输业务营收6.72亿元，同比增长52.76%，毛利率12.05%；仓储业务营收4.62亿元，同比增长42.94%，毛利率47.07%；化工品交易营收2.14亿元，同比下降5.15%，毛利率1.96%。短期看疫情对公司影响相对较小，运输和仓储业务均满负荷运营，受国际环境影响货代业务有所放缓。公司19年毛利率为18.22%，同比下降0.07pct，主要系货代业务毛利率下降抵消仓储和运输毛利率增长所致。费用率方面：由于公司营收规模增长，费用率有所下降，其中公司销售费用率为1.93%，较去年同期下降0.22pct。管理费用率为4.49%，较去年同期下降0.14pct。财务费用率为0.68%，较去年同期上升0.28%，主要系并购借款产生的利息费用增加所致。

优秀的运营经验助力公司发展。我们认为危化品行业监管趋严，供需不平衡是长期逻辑，公司优秀的管理运营经验助力发展，看好公司长期成长空间。公司7大集群战略推进得力，业务向全国纵深拓展。除精细化工外，公司相继拓展新能源、半导体、快消等领域，发展韧性更强，获得多个日常经营合同，近期公司首次签署保税项目，作为仓储运营服务方，公司已形成富有竞争力的大型保税项目的操作能力，拓宽了业务范围。公司出台了股权激励方案，解锁条件为以2018年净利润为基数，预计复合净利润增速为28%，彰显公司发展信心。

外延并购模式加速发展。公司通过募投项目进行危化品仓库以及外延并购实现发展，2019年相继完成了并购镇江宝华、上海振义、天津东旭、湖南湘隆。我们认为行业集中度较低，随着行业监管趋严，有大量优质可供并购标的，这为公司实现外延式发展奠定良好基础。